Die gefährlichsten Fehler der Geldmanager

  • Ronny Kohl
  • TiAM – Trends im Asset Management

FRANKFURT — Es muss nicht gleich in der Pleite enden, doch auch professionelle Investoren tappen gerne in kostspielige Fallen. Schuld sind heimtückische Zwänge im Alltagsgeschäft – aber auch die Psyche der Börsenprofis. Mit geeigneten Prozessen können Asset-Manager und ihre Kunden gegensteuern. Ein Beitrag von Ronny Kohl, TiAM – Trends im Asset Management.

Viele Modelle der Wirtschaftswissenschaften basieren auf dem Homo oeconomicus. Dieser „rationale Agent“ ist auf Nutzenmaximierung fokussiert und geht stets systematisch vor – ein tolles Konzept, doch solch einen rationalen Agenten hat die Welt bisher noch nicht gesehen. Schon gar nicht an der Börse: Investoren, auch professionelle, handeln nicht selten emotional statt rational – mit teils dramatischen Folgen. Das weiß die Welt spätestens, seit der 27-jährige Händler Nick Leeson im Alleingang die britische Traditionsbank Barings ruinierte oder Jérôme Kerviel skrupellos Milliarden der Société Générale verzockte.

Womöglich spielten bei Kerviel und Leeson auch kriminelle Energie und Rücksichtslosigkeit eine Rolle. Doch Forscher im Bereich Behavioral Finance warnen: Börsenhändler und Fondsmanager reagieren mitunter zu emotional auf Marktstimmungen und sie überschätzen gerne ihre eigenen Fähigkeiten.

Profis machen gefährliche Fehler

„Trotz aller Erfahrung, Sachkenntnis und sämtlicher technischer Hilfsmittel konnten diese Verzerrungen nicht nur bei privaten, sondern auch bei professionellen Anlegern nachgewiesen werden“, berichtet Professor Stefan Trautmann von der Universität Heidelberg. Er hat an der Hochschule den Lehrstuhl in Behavioral Finance inne und beschäftigt sich seit Jahren mit dem Phänomen. So wies eine Studie etwa nach, dass professionelle und private Anleger vor der Finanzkrise 2008 gleichermaßen die bestehende Immobilienblase falsch eingeschätzt hatten.

Natürlich gibt es Unterschiede zwischen professionellen und privaten Anlegern. Institutionelle Investoren können etwa kostengünstiger handeln, haben in aller Regel mehr Sachkenntnis oder verfügen über wertvolles Research und andere Informationsquellen. Diese Vorteile können die emotionale Fehlbarkeit aber nicht übertünchen oder irrelevant machen.

„Es scheint keinen Mechanismus zu geben, der professionellen Anlegern einen automatischen Vorteil gegenüber privaten Anlegern verschafft, zumindest nicht ohne explizite Supervision und Feedback“, erklärt Trautmann. Der Grund: „Der institutionelle Rahmen, in dem sich Professionelle bewegen, kann die normalen Probleme eines Anlegers unter Umständen sogar noch verstärken“, befindet der Forscher. Die in einigen Aspekten privilegierte Sicht der professionellen Anleger kann dadurch unter Umständen genauso vernebelt werden wie die privater Geldanleger.

Für die verstärkenden Effekte gibt es mehrere Gründe – viele liegen aber im institutionellen Rahmen der Investoren selbst verborgen. So kann die Verantwortung gegenüber dem Kunden auch ein Hemmnis sein. „Professionelle Investoren können zwar die richtige Entscheidung mit dem bestmöglichen Erwartungswert treffen, das Ergebnis kann für den Kunden aber trotzdem schlecht sein. Und mit diesem Ergebnis müssen sich professionelle Anleger dann vor ihren Kunden und den Kontrollorganen rechtfertigen“, erklärt Trautmann die paradoxe Gefahr.

Vor dem Hintergrund dieser „Accountability“ treffen die Agenten für ihren Prinzipal deshalb vielleicht nicht die beste Entscheidung, sondern wählen eine Strategie, deren Ausgang sie in jedem Fall am besten rechtfertigen können.

Gefahr durch Konkurrenz

Rechtfertigungsdruck kann auch relevant werden, wenn ein Portfoliomanager zwar auf ein breit diversifiziertes Portfolio setzt, seine Klienten selbst aber einen Home-Bias haben und sich deshalb eine Übergewichtung lokaler Werte wünschen. „Ein privater Investor legt einfach international an, ein professioneller Investor legt auch international an, muss dieses Vorgehen aber begründen“, fasst Trautmann zusammen. In diesem Fall nützt dann auch alle Sachkenntnis nichts – der Investor ist seinem Klienten verpflichtet.

Eine weitere Gefahrenquelle sei die Konkurrenzsituation unter den Investoren selbst. „Wenn Rankings erstellt werden, können sie teilweise falsche Anreizstrukturen schaffen. Bei einem Ranking wird schließlich nicht ein absolutes, sondern ein relatives Ergebnis bewertet“, warnt Trautmann. Unbewusst könne dies bei professionellen Anlegern zu risikoreicheren Investments führen, damit sie gegenüber ihren Kollegen besser dastehen.

Marc Decker, Leiter Asset Management bei Merck Finck Privatbankiers, weiß um genau diese Gefahren. „Bei all diesen Entscheidungen sind Menschen beteiligt und deswegen auch eine gewisse Emotionalität“, sagt Decker, der in seiner Berufslaufbahn sowohl für kleine Investmentboutiquen als auch für internationale Finanzkonzerne arbeitete und dort den Umgang mit dem Thema beobachten konnte.

Bei allen Institutionen sei eine klare Linie wichtig gewesen, um die Emotionalität bei der Entscheidungsfindung zu limitieren. „Die eigenen Prämissen müssen eindeutig definiert werden: klare Regeln für Einstiegs- oder Ausstiegszeitpunkte zum Beispiel. Für gewisse Situationen sind deshalb gewisse Szenarien wichtig, sie sind wie die Leitplanken auf der Autobahn“, schlägt Decker als Lösungsansatz vor.

Bei Merck Finck wurde auch deshalb ergänzend eine quantitative Anlagestrategie eingeführt, um Investmententscheidungen zu unterstützen. Decker schätzt die Vorteile dieser Modelle: „In extremen Marktphasen können solche Helferlein dazu beitragen, sich nicht von den eigenen Emotionen verleiten zu lassen.“

Auch der Wissenschaftler Trautmann glaubt an den Nutzwert regelbasierter Modelle oder Technologien: „Ein Robo-Advisor wird nicht nervös sein, wenn in der nächsten Woche seine Zahlen geprüft werden oder wenn der Markt abstürzt. Er wird auch nicht nervös sein, wenn er mit anderen Robo-Advisors verglichen wird.“ Trautmann schränkt aber ein: „Allerdings wird sein Programmierer bei solchen Events nervös werden.“

Ganz ausschließen lässt sich die emotionale Komponente daher nicht. Ohnehin könnten die computerbasierten Modelle nur die Daten verarbeiten, die im Algorithmus implementiert sind. Lohnenswerte Ausflüge aus den Regeln sind in stabilen Marktphasen dann ebenfalls nicht möglich. Bewusste Regelbrüche stellen vielleicht auch gar nicht das größte Problem dar, sondern vielmehr unbewusste Ausreißer. „Durch regelbasierte Technologien können sich emotionale Fehler zumindest nicht unterschwellig einschleichen“, erklärt Trautmann.

Leitlinien als Leitplanke

„Professionelle Anleger sollten sich weder ausschließlich auf quantitative Modelle noch ausschließlich auf ihr Bauchgefühl verlassen“, meint Decker. „Wir müssen allerdings immer daran arbeiten, unsere unterschwelligen Emotionalitäten zu begrenzen.“ Bei Merck Finck geschehe das vor allem in täglichen Feedbackgesprächen.

Andere Asset-Manager, beispielsweise der US-Fondsriese Vanguard, geben eigene Behavioral-Finance-Leitlinien für die Mitarbeiter heraus. Dort listet Vanguard die häufigsten Fehlerquellen bei Investments auf. Zwar seien keine perfekten Lösungen in Sicht, wichtig sei aber das Bewusstsein für die Probleme und ihre Auswirkungen.

Fidelity International beschäftigt seit 2017 sogar ein eigenes kleines Team, das Tools und Analysen entwickelt, die bei einer objektiveren Entscheidungsfindung helfen sollen.
Forscher Trautmann hält solche Ansätze für unumgänglich: „Wichtig ist, dass sich professionelle Anleger ihrer Fehler bewusst sind und sie auch darauf hingewiesen werden.“ Hilfreich sei ein Blick von außen aufs Portfolio, um gefährliche Muster zu identifizieren. Solche Hilfe macht aus Investoren zwar keinen perfekten Homo oeconomicus, könnte aber zumindest Milliardenpleiten verhindern.

Hinweis: Dieser Beitrag ist zuerst erschienen in TiAM – Trends im Asset Management 01/2019
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